O Leilão de GSF de 2025 movimentou R$ 1,4 bilhão em uma única rodada e reconfigurou concessões importantes do setor elétrico. Mas também trouxe questionamentos jurídicos e regulatórios que podem influenciar futuras decisões sobre o compartilhamento de riscos no setor.
O Leilão de GSF (sigla para Generation Scaling Factor) realizado em 01 de agosto de 2025 marca um novo capítulo na reestruturação dos passivos associados ao risco hidrológico. Mais do que um ajuste financeiro entre empresas, o certame reacendeu discussões jurídicas, gerou impactos diretos em concessões de usinas e inspirou ideias sobre o futuro da gestão de riscos no setor elétrico.
Entendendo o GSF e o MRE
O GSF representa o fator de ajuste entre a energia efetivamente gerada por uma hidrelétrica e sua garantia física. Quando há déficit de geração, geralmente por falta de chuvas, a usina precisa compensar essa diferença comprando energia de outra geradora no mercado de curto prazo.
Esse processo está inserido no Mecanismo de Realocação de Energia (MRE), sistema que interliga as hidrelétricas para compartilhar os riscos de geração. No MRE, usinas com excedente de produção ajudam a cobrir o déficit das que ficaram abaixo da meta. O mecanismo suaviza os impactos para o sistema, mas, em momentos de crise hídrica, ainda gera passivos expressivos.
Dados e Dinâmica do Leilão
O certame foi promovido pela Câmara de Comercialização de Energia Elétrica (CCEE) em 1º de agosto de 2025 e movimentou R$ 1,4 bilhão com oito lances em apenas uma rodada, com ágio médio de 66,3%. Apesar dos passivos totais somarem cerca de R$ 1,1 bilhão, apenas R$ 840 milhões foram efetivamente ofertados.
A dinâmica do leilão envolveu duas categorias de agentes:
- Vendedoras: empresas com passivos acumulados por liminares ligadas ao GSF, que ofereceram esses créditos no certame.
- Compradoras: empresas participantes do MRE que se interessaram em adquirir esses passivos em troca da extensão do prazo de concessão de suas usinas como principal atrativo.
Vencedores do Leilão
Entre os vencedores estão grandes players como CTG Brasil, Cemig, Statkraft, Eletrobras e a joint venture entre ArcelorMittal e Samarco. Os ágios praticados indicam o valor estratégico da extensão de concessões, em alguns casos ultrapassando 100%.
CTG Brasil
- UHE Capivara (643 MW, concessão vence em 2032): adquiriu R$ 308,5 milhões em passivos por R$ 657,7 milhões — ágio de 113,21%.
- UHE Chavantes (414 MW, vencimento em 2032): R$ 159,5 milhões em passivos por R$ 295,11 milhões — ágio de 85%.
Cemig
- Queimado (105 MW, vence em 2034): R$ 75,36 milhões em dívidas por R$ 94,23 milhões — ágio de 25%.
- Irapé (399 MW, vence em 2037): R$ 85,7 milhões em dívidas por R$ 102,8 milhões — ágio de 20%.
- PCH Pai Joaquim (23 MW, vence em 2034): R$ 15,6 milhões em dívidas por R$ 18,76 milhões — ágio de 20%.
Statkraft
- PCH Francisco Gros (29 MW, vence em 2031): R$ 20 milhões em passivos por R$ 24,8 milhões — ágio de 23,64%.
Eletrobras
- UHE Coaracy Nunes: R$ 11,2 milhões em dívidas por R$ 14,37 milhões — ágio de 27,36%.
ArcelorMittal e Samarco
- Usina Guilman-Amorim (joint venture entre ArcelorMittal Brasil e Samarco, 140 MW, vence em 2026): R$ 160,6 milhões em dívidas por R$ 193,17 milhões — ágio de 16,19%.
O Ponto de Tensão: a Taxa de Desconto
Apesar do sucesso financeiro do leilão, a escolha da taxa de desconto utilizada no modelo regulatório causou controvérsia.
A área técnica da Aneel apontou que a metodologia usada, com base na taxa de desconto (WAAC) regulatória vigente de 10,94%, decorrente de uma portaria do Ministério de Minas e Energia (MME), difere da que foi usada no primeiro processo de extensão de outorgas em 2015, quando a taxa era de 9,63%. Segundo técnicos da agência, a nova abordagem pode inflar artificialmente o tempo de concessão, o que contraria a Resolução Normativa nº 1.305/2022 da própria Aneel.
Mesmo aprovado pela área técnica da ANEEL por maioria, esse ponto do certame não foi totalmente esclarecido. A decisão final não abrangeu os questionamentos sobre a portaria do MME que mudou o WAAC utilizado na modelagem, e o tema permanece sob análise jurídica e institucional.
GSF e o Futuro das Renováveis
Um dos desdobramentos mais relevantes desse leilão é a retomada da ideia de criar um mecanismo semelhante ao MRE para fontes intermitentes como a solar e a eólica.
Atualmente, essas fontes enfrentam o chamado curtailment: o desperdício de energia em momentos de excesso de oferta. Um MRE para renováveis permitiria contabilizar, redistribuir e valorizar essa energia.
Desta forma, haveria a otimização do uso da capacidade instalada, garantindo que cada MWh produzido seja valorizado, como também estabilidade na receita dos geradores, tornando os investimentos em projetos eólicos e solares muito mais seguros e atrativos.
A proposta, ainda embrionária, representa um possível avanço estrutural na gestão de riscos e pode ser um catalisador para a expansão da energia limpa no país. A garantia de que as perdas por curtailment seriam minimizadas reduziria o risco de intermitência, incentivando a instalação de novos parques em diversas regiões.
Análise UNA
Na UNA, entendemos que movimentos como o Leilão de GSF vão além da operação comercial: eles alteram estruturas de contratos, de garantias e de concessões, com efeitos que podem exigir revisões financeiras importantes ao longo do tempo. Extensões de prazo, mudanças regulatórias e novos compromissos podem, em alguns casos, desencadear a necessidade de reestruturações de dívida, renegociação de covenants ou redimensionamento dos riscos atrelados aos projetos.
É justamente nesse cruzamento entre regulação e finanças que a UNA atua, combinando inteligência de dados, estruturação estratégica e análise de risco para orientar decisões complexas.
Trabalhamos lado a lado com nossos clientes na avaliação de impactos regulatórios, estruturação de garantias e modelagem financeira de ativos. Por meio da plataforma digital UNA Connect, conectamos cada movimento do setor à realidade de quem investe, desenvolve ou gere projetos de energia.
Fontes:
CCEE – Câmara de Comercialização de Energia Elétrica. Leilão do GSF tem arrecadação de R$ 1,4 bi e ágio médio de 66%. Publicado em 1º ago. 2025.
Valor Econômico. Aneel esclarece regras sobre leilão do GSF, mas deixa de lado discussão sobre legalidade da portaria. Publicado em 5 ago. 2025.
Agência iNFRA. Técnicos da Aneel avaliam que metodologia usada para taxa de desconto de 2025 é diferente da de 2015. Acesso em ago. 2025.
